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作者 | 劉國輝

圖片來源 | AI制圖

5月7日，證監(jiān)會發(fā)布了《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》。此次方案是證監(jiān)會主席吳清在央行、金監(jiān)局、證監(jiān)會“三巨頭”新聞發(fā)布會上宣布的，意義非凡。

該行動方案此前已經(jīng)在業(yè)內(nèi)流傳，監(jiān)管層分兩次分別聽取了中小公募和大型公募的意見。方案涉及到考核機制、費率改革、權益產(chǎn)品等多方面，特別是推出了與基金業(yè)績表現(xiàn)掛鉤的浮動管理費率收取模式，另外在基金公司高管和基金經(jīng)理考核上，建立健全與基金投資收益掛鉤的薪酬管理制度，對產(chǎn)品中長期業(yè)績差的基金經(jīng)理，要求其績效薪酬應當明顯下降。

這都直指當前基金行業(yè)的頑疾。

證監(jiān)會主席吳清介紹，本次公募基金改革，重點是改革基金運營模式，督促行業(yè)回歸“受人之托、代人理財”的本源，優(yōu)化主動權益基金收費模式，業(yè)績差的必須少收管理費；通過浮動管理費收取機制，扭轉(zhuǎn)基金公司“旱澇保收”現(xiàn)象。

近年來，公募基金管理規(guī)模一路狂奔，坐穩(wěn)“資管一哥”位置。但基民卻深受基金“重規(guī)模”之苦。一些基金公司為了規(guī)模，在行情高點大量發(fā)行基金，帶來基民虧損。一些明星基金經(jīng)理扛起公司的規(guī)模大旗，但在規(guī)模大增之后，管理難度加大，超額收益銳減。

如今伴隨著行業(yè)改革，這些局面有望得到改觀。但行業(yè)中的一些頑疾依然待解。

將業(yè)績與管理費率、基金經(jīng)理薪酬考核掛鉤，直指行業(yè)頑疾

對于公募高質(zhì)量發(fā)展，三年前的2022年4月，證監(jiān)會曾發(fā)布《關于加快推進公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》。彼時的指導意見更務虛一些，用詞多是“支持、鼓勵、穩(wěn)步提升、持續(xù)強化”等。其中針對公募機構，主要內(nèi)容主要有：

• 支持基金管理公司在做優(yōu)做強公募基金主業(yè)的基礎上實現(xiàn)差異化發(fā)展；

 

• 推動基金公司完善公司治理機制，健全“三會一層”制度；

 

• 積極推進商業(yè)銀行、保險機構、證券公司等優(yōu)質(zhì)金融機構依法設立基金公司；

 

• 支持優(yōu)質(zhì)境外金融機構設立基金管理公司或擴大持股比例；

 

• 建立健全覆蓋經(jīng)營管理層和基金經(jīng)理等核心員工的長期考核機制，將合規(guī)風控水平、三年以上長期投資業(yè)績、投資者實際盈利等納入績效考核范疇，弱化規(guī)模排名、短期業(yè)績、收入利潤等指標的考核比重。

 

• 著力提升投研核心能力，持續(xù)強化合規(guī)風控能力，積極鼓勵產(chǎn)品及業(yè)務守正創(chuàng)新。

總體來說更多是方向上的指引，真正能迅速落地的方案較少。在此后的幾年里，比較明顯的落地進展是銀行等機構設立公募獲批較多，以及多家外資公募成立。

整體偏務虛的原因，可能是當時處在牛轉(zhuǎn)熊的初期，基金規(guī)模還在增長高峰期，基民也剛經(jīng)歷了前所未有的凈值增長。行業(yè)問題沒有那么痛心疾首。

在此后的幾年里，公募在A股市場下跌的情況下，業(yè)績不盡如人意，口碑下滑明顯。多年以來的行業(yè)頑疾被廣為詬病，其中爭議較大的就是公募基金過度看重規(guī)模，靠收管理費旱澇保收。其次是基金經(jīng)理因為水平能力、操作風格等原因，業(yè)績虧損較多，甚至跑輸業(yè)績基準，給投資者帶來虧損，基金經(jīng)理在業(yè)績好時規(guī)模高，拿高薪，業(yè)績差了，也沒有相應的約束機制。因此行業(yè)一度通過全面降薪限薪來糾偏，卻又在一定程度上影響基金經(jīng)理積極性，特別是一些業(yè)績好的基金經(jīng)理，離開了公募行業(yè)。

整體來說，基金行業(yè)長期來看是增長的，但基民的獲得感不強。

為此，2024年國務院發(fā)布《關于加強監(jiān)管防范風險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》特別提到，要優(yōu)化公募基金考核機制，要求“樹牢理性投資、價值投資、長期投資理念”。

此次發(fā)布的《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》，共計25條，與此前的意見相比，更加務實，增加了眾多容易落地的細節(jié)，其中最核心內(nèi)容就聚焦在公募考核指標和費率管理上，基金公司收取管理費，對高管和基金經(jīng)理進行考核，都加入更多的業(yè)績因子，改變過去過度看重規(guī)模的情況。

公募考核上，建立以基金投資收益為核心的考核體系，適當降低規(guī)模排名、收入利潤等經(jīng)營性指標的考核權重。其中包括高管考核和基金經(jīng)理考核，高管層面，降低規(guī)模、排名、收入、利潤等指標權重，業(yè)績指標占比不低于50%考核維度，對基金經(jīng)理的考核，基金產(chǎn)品業(yè)績指標權重不低于80%。對基金投資收益全面實施長周期考核機制，其中三年以上中長期收益考核權重不低于80%。

薪酬發(fā)放也與業(yè)績直接掛鉤，建立健全與基金投資收益相掛鉤的薪酬管理機制。強化基金公司、高管與基金經(jīng)理的強制跟投比例與鎖定期要求。落實基金公司高管和關鍵崗位人員績效薪酬延期支付制度。對三年以上產(chǎn)品業(yè)績低于業(yè)績比較基準超過10個百分點的基金經(jīng)理，要求其績效薪酬應當明顯下降；對三年以上產(chǎn)品業(yè)績顯著超過業(yè)績比較基準的基金經(jīng)理，可以合理適度提高其績效薪酬。

此前業(yè)界流傳的方案中指出，低于基準10%或虧損產(chǎn)品，基金經(jīng)理薪酬降50%；強化業(yè)績延期支付與追索機制，覆蓋50%以上收入。正式文件并未明確薪酬下降幅度，而是用了“明顯下降”，增加了靈活性，可能是為了避免一刀切。

除此之外，行動方案另一大側(cè)重點在于費率，強調(diào)業(yè)績與費率掛鉤，超額收益高的產(chǎn)品適當提高費率，跑輸業(yè)績基準的產(chǎn)品降低費率，并強化基準約束。

方案指出，大力推行基于業(yè)績比較基準的浮動管理費收取模式，明顯低于同期業(yè)績比較基準的，適用低檔費率；顯著超越同期業(yè)績比較基準的，適用升檔費率。

在未來一年內(nèi)，引導管理規(guī)模居前的行業(yè)頭部機構發(fā)行此類基金數(shù)量不低于其主動管理權益類基金發(fā)行數(shù)量的60%；試行一年后，及時開展評估，并予以優(yōu)化完善，逐步全面推開。

此外，強化了業(yè)績比較基準的約束作用。證監(jiān)會將制定公募基金業(yè)績比較基準監(jiān)管指引，明確基金產(chǎn)品業(yè)績比較基準的設定、修改、披露、持續(xù)評估及糾偏機制，發(fā)揮其確定產(chǎn)品定位、明晰投資策略、表征投資風格、衡量產(chǎn)品業(yè)績、約束投資行為的作用。

吳清表示，針對基金風格漂移、“貨不對板”等問題，要求每只基金產(chǎn)品設定清晰的業(yè)績比較基準，作為衡量產(chǎn)品真實業(yè)績的尺子，避免產(chǎn)品投資行為偏離它的名稱和定位，盡量確保投資者“所見即所得”。

此外，行動方案強調(diào)推動權益類產(chǎn)品發(fā)展。權益類產(chǎn)品是公募基金的相對優(yōu)勢領域，雖然這幾年權益類產(chǎn)品大多表現(xiàn)不佳，但在資管行業(yè)里，相比于銀行理財、保險資管、券商資管等，公募基金是最擅長權益投資的，其他資管機構大多以債券、債權投資為主。因此行動方案指出，在基金公司監(jiān)管分類評價中，顯著提升權益類基金相關指標權重，突出權益類基金發(fā)展導向。

基金行業(yè)短期有陣痛，長期添活力

此次行動方案，是對于公募行業(yè)長期以來的制度設計以及商業(yè)模式的一次糾偏。這些年來公募商業(yè)模式一成不變，發(fā)產(chǎn)品，做規(guī)模，收固定比例的管理費。行情好了，業(yè)績好，規(guī)模增長，收入增加。行情差時，管理規(guī)模有所下滑，收入也隨著有所下降，但不至于傷筋動骨。

基金公司和基金經(jīng)理并非不重視業(yè)績，其實非常重視業(yè)績，業(yè)績決定了基金經(jīng)理的職業(yè)生涯能走多遠，大體上決定了基金公司的規(guī)模增長和營收。

只是業(yè)績與收入之間，還隔著一個管理規(guī)模的因子。規(guī)模對于業(yè)績的反應，往往是滯后的，不靈敏的。一般情況下明星基金經(jīng)理業(yè)績持續(xù)大幅下滑時，規(guī)模才會明顯下降，而且很多投資者被套牢后不愿意虧本出。因此基金行業(yè)也會出現(xiàn)一些怪現(xiàn)象，基金經(jīng)理業(yè)績差，但規(guī)模沒怎么降。業(yè)績有起色時，規(guī)模反而下來了，因為被套的基民回本就賣出。

這就導致了基金公司和基金經(jīng)理的收入，并不是與基金業(yè)績表現(xiàn)完全一致，基金業(yè)績與基金公司營收、基金經(jīng)理薪酬之間的傳導并不順。

此次行動方案在倡導考核長期業(yè)績的基礎上，將基金經(jīng)理與高管的考核、薪酬的發(fā)放、管理費的厘定，都與業(yè)績直接掛鉤了，拆斷了中間的那道墻，即管理規(guī)模，如果業(yè)績不佳，無論規(guī)模是增是減，管理費率都必須下調(diào)，基金經(jīng)理和高管的薪酬都必須下調(diào)，收入這個指揮棒變得更加靈敏了，將督促基金經(jīng)理和基金公司更加注重業(yè)績。

與公募相比，私募基金這些年來顯得更有活力，很大程度上因為私募更加是業(yè)績導向，管理費收取方式更加靈活，業(yè)績好了可以從盈利中收取更高的業(yè)績報酬收入，這也是為什么梁文峰的幻方量化管理規(guī)模只有幾百億、上千億，在公募面前不值一提，卻能掙大錢并燒錢做AI的原因。而公募的此次改革，一定程度上能激活公募的活力，長期業(yè)績差了，管理費率低，長期業(yè)績好了，管理費率高。基金公司在注重規(guī)模的同時，把業(yè)績會看得比以前更重。

由此，在一定程度上，會糾正基金公司“重首發(fā)、輕持營”，以及偏好在市場高點發(fā)新基金的行為，也會適度為公司的明星基金經(jīng)理減負，因為規(guī)模往往是業(yè)績的敵人。不斷給基金經(jīng)理發(fā)新產(chǎn)品，增加規(guī)模，收益跑不贏基準，收入也會下降。

除了強調(diào)業(yè)績導向外，本次行動方案還特別強化了業(yè)績基準的重要性。每個產(chǎn)品必須有清晰的業(yè)績基準，如做大盤股的產(chǎn)品，可能以滬深300為基準，做小盤股的產(chǎn)品，以中證2000為基準。行業(yè)基金，以行業(yè)指數(shù)為基準。政策上并沒有采用一些人呼吁的絕對收益標準，而是繼續(xù)肯定了基金產(chǎn)品考核相對收益的傳統(tǒng)。也就是說，基金經(jīng)理并非是只有給基民掙錢了才能保證收入不明顯下滑，而是跑贏了業(yè)績基準才能保證收入不明顯下滑。

這里面可能有兩點考量：一是在市場行情好時，實現(xiàn)絕對正收益非常容易，這樣基金經(jīng)理即使達不到市場平均水平，也能讓收入不受到影響；二是A股投資難度眾所周知，波動性大，不斷有牛熊轉(zhuǎn)換，考核絕對收益也不太現(xiàn)實。

注重業(yè)績基準，市場多數(shù)觀點認為可能會帶來一些基金經(jīng)理的躺平，因為基金經(jīng)理只要保證不落后于基準就行了，更積極有為地調(diào)整組合，去博取更高的超額收益，反而加大了跑不贏基準的可能。最終基金經(jīng)理都成了指數(shù)增強基金經(jīng)理，圍繞業(yè)績基準做小幅超額就夠了，阿爾法能力會變得稀缺。

應該說有這樣的可能性，特別是做到一定規(guī)模的明星基金經(jīng)理，賺錢超額收益的難度加大，更可能是圍繞業(yè)績基準來做文章。不過還要看到規(guī)模仍舊是很重要的收入決定因子。在新規(guī)下，業(yè)績差了，收入要下滑。但收入能大幅提升，很重要的因素還是基金經(jīng)理的管理規(guī)模。提升管理規(guī)模，還是要長期業(yè)績，因此基金經(jīng)理并不容易躺平。

因此綜合來看，此次行動方案以及后續(xù)配套方案的提出與落實，短期可能給公募帶來一些陣痛，體現(xiàn)在公司和基金經(jīng)理層面，在考核和操作方式上，都有一定調(diào)整壓力。但長期來說，對公募行業(yè)是好事。

首先，強化對高管和基金經(jīng)理在業(yè)績上的考核，更重視業(yè)績表現(xiàn)，業(yè)績的改善有助于公募形象的回歸，緩和此前基民對于基金行業(yè)的不滿情緒，保障行業(yè)長期發(fā)展。此前在很長時間里，公募在資管行業(yè)里，規(guī)模被銀行理財壓制。甚至一度規(guī)模還不如券商資管。資管新規(guī)后公募合規(guī)性最強，調(diào)整壓力最小，在2019-2021年的牛市中業(yè)績大放異彩，使得公募徹底出圈，規(guī)模大爆發(fā)，登上資管一哥的大位。此后三年里公募權益業(yè)績大滑坡，只是靠債基和指數(shù)產(chǎn)品來維持規(guī)模增長。如果能通過業(yè)績導向，使權益產(chǎn)品業(yè)績恢復，公募的發(fā)展?jié)摿蟆?/p>

其次，活力改善。業(yè)績是公募成長之本，更注重業(yè)績，注重給投資者的回報，打破“旱澇保收”的局面，促進基金經(jīng)理和基金公司的優(yōu)勝劣汰。

新規(guī)下公募多項頑疾依然待解

不過，公募行業(yè)面臨的問題，在這次改革中還沒能得到解決。

首先，這次改革并不能完全讓行業(yè)摒棄“規(guī)模崇拜”，一方面，業(yè)績考核，影響的是基金的管理費率，而管理費收入是管理規(guī)模與管理費率的乘積。規(guī)模是基數(shù)，還在較大程度上影響著基金公司的收入；另一方面，雖然要求基金公司重點考核高管帶來的業(yè)績表現(xiàn)，樹立更加重視業(yè)績回報的觀念，但股東層面更看重的還是基金公司帶來的經(jīng)營利潤。這利潤很大程度上仍然取決于公司的管理規(guī)模。而且很多基金公司股東可能是銀行、央企、實業(yè)公司，并不是證監(jiān)會能管理的。

其次，這次行動方案更多是糾偏、約束，糾正過去行業(yè)里存在的問題，但對于基金行業(yè)如何實現(xiàn)有效的激勵，并未有太多觸及。這么多基民還在虧損中，現(xiàn)在談對于基金經(jīng)理的激勵，有點“政治不正確”。但沒有足夠的激勵的話，行業(yè)人才流失的狀況難以得到改善。今年以來，已經(jīng)有多位業(yè)績出色的基金經(jīng)理離職，包括周海棟、王鵬、張宇帆等。也有鮑無可等正在走離職程序。如果離開了公募行業(yè)，不能不說是行業(yè)的損失。

基金經(jīng)理在公募行業(yè)成長，用基民的錢來不斷交學費，迎來投資能力的成熟。這些基金經(jīng)理離開服務普通大眾的公募，去服務高凈值客戶的私募行業(yè)，公募成了私募的人才培養(yǎng)基地，對基民來說并不是好事。行業(yè)要發(fā)展，還是要對于優(yōu)秀人才有充分激勵，讓公募也能成為做事業(yè)的舞臺。

另外，本次行動方案更強調(diào)考核長期業(yè)績，至少考核三年期業(yè)績，讓基金經(jīng)理更加注重價值投資，看重長期成長性。但如果基金經(jīng)理看長期來做投資的話，A股波動性大，短期業(yè)績壓力如何面對，也是個問題。在短期業(yè)績不佳時，基金經(jīng)理仍舊會面臨來自渠道和基民的壓力，渠道和基民會認為基金公司和基金經(jīng)理不作為、躺平，因此基金經(jīng)理很難說不會有動作的變形。

此外，不能指望一次改革就改變基金不掙錢的問題。前面也說了，基金考核的是相對收益，而非絕對收益。而且權益基金能否大面積盈利，重要的決定因素其實是在A股表現(xiàn)上。A股長期固守3000點，對很多基金經(jīng)理來說是巧婦難為無米之炊。這樣的行情中只有少量優(yōu)秀基金經(jīng)理通過特定策略和獨到的判斷來實現(xiàn)正收益。